债券重拾涨势、金融数据“寻底”、出口走弱 | 债圈大家说1015

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　　1、债券重拾涨势

　　固收首席分析师曾羽

　　本次财政加大逆周期调节力度对债市构成一定压力，但货币配合较大概率持续跟上，因而利率整体下行的长期趋势不变。短期看，债市可能纠结一段时间，等待10月末具体安排，期间可能以小幅下行为主。待相关债务规模敲定或发债完全落地后，观察央行配合情况，如配合力度较大则利率仍将继续下行，但不排除在政府债发行高峰期局部时间内可能短时反弹。信用债方面，受赎回风险结束带来交易性机会，债务置换又利好城投、地产行业，信用利差或将持续压缩，建议把握相关机会。

　　国盛证券固收首席分析师杨业伟

　　较大规模置换存量隐性债务利好中短久期城投债，关注9月底以来信用债调整后的配置机会；隐债清零后退平台或也加快，长期关注退平台实质及城投基本面分化。大行核心一级资本的补充或减少债市二永债供给、资本补充后进一步支持实体化债等。叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具支持地产市场，短期对地产债影响有限，仍以1-3年国企债配置为主，长期关注基本面修复情况。

　　固收首席分析师黄伟平

　　对于信用债，当前来看，非银负债端赎回压力最大的时刻可能已经过去，同时伴随着前期的估值调整信用债性价比已有所提升。随着机构负债端的赎回压力逐渐走向缓和，信用利差有望迎来结构性修复行情，信用债的参与机会逐渐显现。结合2021年以来3轮信用债调整后续行情修复的经验来看，建议投资者短期可以逐渐关注3年以内、中高等级信用债（诸如产业债、城投债等）的参与价值，同时可以适度关注3-5年高等级二永债的波段交易价值；对于10-15年期、流动性相对较好、跌出一定性价比的偏高等级超长信用债，也可以关注拉久期增厚资本利得的可能。

　　2、金融数据“寻底”

　　首席经济学家李超

　　2024年9月金融数据中，信贷、社融、M1的特征与前几个月较为相近，但M2增速迎来了自2023年2月以来的首次反弹，拆分存款结构，9月人民币存款同比增加约1.5万亿，其中非银存款同比多增1.58万亿，由此，后续权益行情的演进也将对M2有较大影响。另外，若10月末出台增量财政政策，我们提示，政府债券在发行环节对社融是支撑、对M2是拖累，拨付环节对社融无影响，对M2是支撑，因此建议关注社融、M2的阶段性背离。

　　宏观经济学家蒋飞

　　总体而言，9月国内的物价数据与8月数据的特征较为相似，一是核心CPI同比仍在放缓，交通、居住、文旅等有效需求可能均待提振，对耐用品、黑色、非金属等行业PPI同比的拉动也需更长时间；二是全球制造业修复相对较慢，国际大宗商品价格波动下行，也会削弱国内PPI价格回升的动力。而9月价格边际好转的部分如交通工具价格、国内钢材价格环比降幅收窄，可能体现的是国内政策对预期的阶段性提振，而有效需求回升确认需要价格端更加全面的信号。

　　华金证券首席宏观分析师秦泰

　　9月总体CPI受油价拖累回落，核心CPI降温骤然加速则显示居民消费动能不足，PPI跌幅进一步加深体现地产深度调整、加大力度化解地方债务背景下投资动能偏弱。9月总体、核心CPI同比分别回落0.2个百分点至0.4%和0.1%，其中后者连续第3个月下滑并有所加速，创2021年3月以来的阶段性新低。油价前期的连续低迷不仅直接对CPI形成拖累，而且还对核心CPI中的工业消费品价格形成渗透，此外核心CPI加速降温也体现出小规模财政补贴背景下商品消费仍显动能不足、服务消费从连续改善转为稳定增长的结构性特征。

　　3、出口走弱

　　国盛证券首席经济学家熊园

　　9月出口同比明显低于预期、也低于季节性，基数回升外，扰动有二：一是外需进一步走弱，9月全球制造业PMI连续3月处于荣枯线下、且进一步回落；二是台风等极端天气影响。结构上看，、电子产品、家电、机械等出口仍有韧性。9月进口同样低于预期和前值，内需不足仍是核心约束。往后看，考虑外需走弱、PPI延续低位、基数回升等因素，预计今年四季度我国出口增速大概率延续小幅回落，全年中枢预计3%-4%（前三季度累计同比4.3%）；展望2025年，出口不确定性可能进一步增大；紧盯美国大选、中欧谈判、美欧经济走势等。

　　首席经济学家陈李

　　9月出口超预期下滑，是短期扰动还是外部需求降温？9月出口同比录得2.4%，低于市场预期，这其中存在较大的短期扰动，一方面，受到台风接连过境的影响，港口运作效率受到明显压制，出口订单受到影响；另一方面，受到地缘风险影响，集装箱短缺，以及美国东海岸码头工人合同到期谈判预期等的影响，导致企业出货节奏有所调整，这一定程度上导致出口短期内受阻。因此，随着天气等因素短期扰动的退去，出口或有所回补，但四季度出口仍将面临相对较大的压力。

　　宏观首席分析师张静静

　　9月出口增速在8月基础上收窄6.3个百分点，不及市场预期。往后看，出口对经济增长的拉动效应或将减弱，大概率或在四季度逐步兑现。一，出口面临高基数的掣肘；二，外需趋于降温，全球制造业PMI持续停留在荣枯线下方，美国补库动力逐渐减弱，主动补库行业数量继续环比减少。但即将到来的美国大选及其关联的后续贸易政策变化将持续影响出口商对未来中美贸易冲突形势的预期，若特朗普当选，“抢出口”情绪或在四季度对出口增速形成暂时性扰动。考虑到三季度经济增速或在4.6%左右，在外需对经济增长的贡献边际走弱的背景下，政策提振下的内需回升斜率将成为完全全年经济增长目标的关键。