广发基金陈韫中：系统思考，把握周期，布局时代主题

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在风格多元、人才众多的广发基金权益团队里，有不少年轻的基金经理都以挑选优质个股见长。

其中，国际业务部基金经理陈韫中，在风格上属于自下而上选股。但他的方法并不是漫天撒网式的跑动、调研，而是要先把握住大的成长主题，再从主题落实到赛道(行业)和标的(个股)。

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“对投资机会的把握，重要的不是通过调研了解最新动态，而是根据产业属性进行系统性思考。一定要先把行业周期处于什么阶段、未来的中长期趋势弄清楚，才能趋利避害找到关键板块，并落实到最优质的成长股。”

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先有大纲，纲举而目张，这是陈韫中的方法。他是如何听取社会的潮声，从大视角入手，把握和布局时代主题？他又如何看待新兴产业的长期机会？

龙年之初，我们对话了陈韫中，深入了解了这位“选股派”基金经理的成长路径及投资方法论。

01

从昆明到达勒姆，吸吮跨学科知识

在投资中作风老练的陈韫中，其实是个“90后”。

他于1990年出生在云南昆明，十八岁时考上了中国人民大学会计学专业。由于大三时的交换生经历，陈韫中在研究生阶段选择去老牌名校杜克大学攻读环境经济与政策专业。

在北卡罗来纳州的达勒姆(杜克大学校址)，除本学院之外，他还要去经济学院、商学院、法学院上课，学习经济、能源技术、环境技术、法律等方向的专业课程。

求学的几年间，陈韫中以高涨的热情参加各类专业的课程，吮吸可能得到的各种知识，并快速地学习、消化。

这个学生时代快速提高的过程，和他日后形成的“研究—消化—投资”的投研方法论，有不少相似之处。

2016年2月，陈韫中入职上海一家知名私募机构，任职TMT行业研究员，开始了投研生涯。

此时的陈韫中，虽然还是略显生涩的年轻人，但他很快发现了自己的优势——对投资的热爱，以及充沛的好奇心。

他“痴迷”于探究公司价值背后真正的驱动因素，从微观的公司经营，到中观的行业周期，再到宏观的产业变化，将无数的案例分析沉淀为自己的认知，并慢慢地积累迭代自己的投研框架。经过在TMT领域的深耕，他渐渐成为了公司熟悉、同行了解、基金经理信任的研究员。

小时候的陈韫中曾经非常“社恐”，相比于和同龄人嬉戏，他更乐于在自己的书桌前思考、钻研感兴趣的话题。

这种“沉得住”的性格，帮助他养成了独立思考、善于观察和总结的研究特点。

例如，他在研究产业趋势时发现，电子、半导体、面板等行业在中国台湾地区有着深厚的发展土壤，于是，他开始每个月及时跟踪当地企业披露的订单数据，仔细观察这些行业中龙头企业的成长历程。

为了提升研究效率，他按照思维导图的方式画了全球半导体产业的增长图，勾勒了晶圆设计、晶圆制造、晶圆封测、设备材料等不同环节的产业比较框架。

在外行看起来纷繁复杂的半导体产业，落地到陈韫中绘制的产业图谱中，却被剖析得清晰而透彻，这在后续他对半导体产业的周期拐点的预判中，起到了非常大的作用。

得益于扎实的产业研究，陈韫中逐步形成了对行业本质规律的认知，为日后的投资选股打下了基础。

02

交叉验证，前瞻把握产业趋势

2019年初，陈韫中加入广发基金研究发展部，主要负责电子行业。

基于前期的认知沉淀和对行业周期的深刻洞察，2019年年中，时任半导体研究员的陈韫中，对半导体行业的产业趋势做出了前瞻性的预判，在内部给出了超配的研究建议。

这个决定背后的依据，是陈韫中观察到了两个核心数据的好转，以及半导体国产替代进度的加快。

一方面，他通过对芯片代工龙头台积电的跟踪，及时观测到产业出现了边际变化，加上存储器市场见底，模拟芯片厂商订单回暖，他预判行业或在当年二季度迎来拐点。

另一方面，当时国内半导体行业面临的贸易环境正在发生变化，陈韫中认为，在悲观的氛围下，反而会孕育国产替代的机会。

正如其分析，半导体在随后的近两年里迎来了一波大行情，他也因此幸运地赶上了职业生涯的一大转折点。

2021年9月，陈韫中从研究转为投资，在国际业务部担任基金经理，管理广发中小盘精选。这一年，他再次先于市场感知到了行业周期下行的信号。

2021年，半导体需求出现了非常隐蔽的松动信号，在模拟功率类芯片依旧供不应求的状态下，存储芯片的现货价格竟然低于合约价格，这是未来需求转弱的一个重要指征。结合过往的研究经验及行业信号，陈韫中认为，组合需要调低对半导体的配置。

回顾这两段经历，陈韫中总结，成长行业的研究有两点极为重要：一是要保持开阔的研究视野。有条件的情况下，最好能在全球范围内做产业比较，通过交叉验证，更全面地把握产业趋势。

二是要对行业周期有清醒的认知。任何行业都有其自身的周期性，不能因为成长性好就忽略了周期。把握产业发展周期，既有助于把握价值量最大的投资机会，也有助于回避产业发展低潮期带来的波动，提升投资效率。

在他的投研框架中，行业周期是一个极其重要的因子，接下来我们会展开阐述。

03

纳入行业周期因子的成长股框架

虽然在研究员阶段，陈韫中幸运地遇到了半导体的大行情，但当他2021年9月转到投资岗位后，遇上的却是成长风格的逆风期。不过，他通过自身的努力，仍然取得了不错的成绩。

以2023年为例，那年沪深300指数的跌幅超过11%，而广发中小盘精选却逆势实现了1.13%的正收益，相比业绩比较基准(-6.84%)取得了较好的超额收益。从相对排名看，该基金近1年业绩排名同类基金前6%分位(88/1524，产品类型为股票上下限60%-95%的偏股型基金)，近2年业绩排名同类基金前20%分位(209/1160)。(数据来源：银河证券，截至2023年末)

良好的业绩，与陈韫中的成长股投资框架密不可分。基于对TMT、新能源、先进制造等多个成长行业的复盘，陈韫中认为，组合的超额收益来自于行业β和个股α两个部分，前者决定行业配置的不同权重，后者决定行业中个股配置的权重。

行业β方面，陈韫中认为，选对赛道/行业是首要任务，结合行业空间、商业模式、竞争壁垒、行业周期位置等，优选成长空间足够大的细分方向。

其中，把握好行业周期，对于获取行业β非常关键。当行业周期上行时，整体盈利超预期的概率会随之提升，价格有弹性的标的尤甚；同时，市场对其的关注度会提升，乐观的行业前景容易引发估值扩张。

从历史经验看，成长性行业往往是在周期见底之后出现戴维斯双击，一轮产业周期的发展可能需要两三年，但到了资本市场上，很可能行情的持续时长只有几个季度，把握周期的重要性也不言而喻。除了半导体之外，新能源等主流高端制造业也在过去几年里体现出了显著的周期性特征。

个股α方面，陈韫中将自上而下的行业深入调研，与自下而上的公司持续跟踪相结合，选出管理层优秀、技术壁垒较高、竞争格局良好、有持续成长能力的优质公司。

根据广发基金金工团队的归因分析，陈韫中所管组合的超额收益主要来自于选股，其“选股派”的特点可见一斑。

他介绍，选股要兼顾弹性和确定性。好的商业模式能让盈利的增长更容易，盈利质量也可能带来更好的表现，例如半导体设计公司。

竞争格局和竞争壁垒，也是他关注的要点。如果竞争格局优化，剩下的玩家盈利质量将大幅提升，甚至形成垄断格局，例如过去20年的存储器行业；如果竞争壁垒比较高，那么盈利质量会大幅提升，例如台积电。

此外，细化到公司管理层，富有远见的战略眼光、较强的执行力和诚信的品质，也是他考虑重仓买入的关键因素。

04

新兴产业主题投资的系统化打法

作为充满好奇、热爱学习、善于总结的基金经理，陈韫中在新兴产业主题的投资方面形成了系统化的打法，从早期的研究，到节奏的把握，再到标的的甄选，均积累了丰富的经验。

1.保持好奇心和系统性思考

对于成长板块的机会挖掘，好奇心称得上是必备的基本素质。陈韫中就是一个好奇心很重的人，他是iPhone第一代手机的尝鲜者，只要有新奇的科技产品上市，他总会抱着极大的热情去探究。

不过，陈韫中对新事物的关注，也自带一套“筛选机制”。他认为，并不是所有的科技创新都值得关注，可以通过一些方法论，将当下具有颠覆性、有望改变人类工作和生活的科技创新找出来，这是提升投研效率的重点。

对于投资机会的把握，重要的不是通过调研了解最新的动态，而是根据产业属性进行“系统性思考”。一定要把行业周期处于什么阶段搞清楚，对未来的中长期趋势有清晰的研判。只有弄清这些，方能趋利避害找到关键板块，并落实到最优质的成长股。

例如，2022年特斯拉的人形机器人面世后，陈韫中就借鉴苹果手机产业链的研究方法，对产业的发展动向进行分析。得到的结论是，未来如果这个产品或类似产品走向产业化，很有可能会诞生超过手机和汽车的新增市场。同时，中国具有发展高端制造业的良好土壤，一旦产业落地，本土的优秀公司绝不会缺席。

因此，他在组合中布局了相关标的，并在2022年二季度取得了不错的收获。

2.主题在先，赛道在后

陈韫中的投资风格，整体属于自下而上选股。但他的方法并不是漫天撒网式的跑动、调研，而是要先把握住大的成长主题，再从主题落实到赛道(行业)和标的(个股)。

先有大纲，纲举而目张，这是陈韫中的方法。

陈韫中还认为，适合当下环境的主题投资并不是短期炒作，而是在对时局和社会发展有足够深刻的洞察后，找到真正能够“不断进化及成长”并且最终实现“落地”的主题。

从行业发展看，不少热门行业也是如此孕育的。最开始是主题投资，随着时势的推移，部分公司开始兑现之前市场对其新产品和新技术的期待，体现在财务报表上，则是出现了首次非线性成长，最终行业迎来大爆发，变成了全市场趋之若鹜的核心资产。

还是以半导体为例，在2016年时，这个行业的标的不少包含概念炒作的“水分”，但在2018、2019年，半导体逐步成为了主流投资赛道，具有非常明显的特征——业绩。

这个过程让陈韫中意识到：有些主题就是可以长大的“种子”，需要投资者从早周期入手，分析哪些“种子”以后可能长成参天大树。

半导体就是如此，它的潜在市场空间大，商业模式好，产业链各环节对其依赖性高，且国内有极强的本地化需求，经历了一轮轮的起伏、涤荡、筛选、成长，最终从2018年以前的主题成为了2019年之后的主流成长赛道。

3. 追逐“超级机会”

成长股中的超级机会，最令人关注。陈韫中的目标就是寻找这种超级机会。

结合其八年研究新兴行业的心得，他认为，行业性的超级机会，往往有两个共性的特征：一是通常出现在新兴产业，例如TMT、新能源、机械军工等偏科技制造的成长行业，都曾涌现过非线性快速成长的优质企业，股价出现了几倍甚至是几十倍的涨幅。

二是在科技产业“从0到1”的阶段，进行深入的产业研究将变得更加重要。如果投资人没有“从0到1”的参与经验和产业认知，想要在后续“从1到10”的过程中受益，将会变得非常困难。

当一个原来完全没有业绩的行业里，突然出现一个有业绩的公司，那是重大的信号。而如果一个行业里的公司批量出业绩，一定要对这个赛道进行重点分析和研究。这是因为当三个、五个、十个公司都出业绩后，这样的行业就会变成赛道。

成长股“出业绩并且大幅跑赢其他板块”的阶段，可能就发生在三、四个季度里，所以一定要提前研究。如果对行业没有预先判断、持续跟踪调研并及时形成结论，就无法抓住“超级机会”。

自下而上和自上而下相结合，保持系统思考，把握行业周期，布局时代主题，这就是“选股派”陈韫中的投资风格。如果你也认同他的投资理念，不妨关注。

风险提示：观点仅供参考，会因市场因素变化而变化，不构成投资建议或承诺。基金有风险，投资须谨慎。

(文章来源：资事堂)